远离高杠杆!现在比什么时候都重要(ZT)
 
 
2018-06-27 08:29:54
 
 
 
 

金融危机的最核心问题,是资产泡沫、杠杆与风险的问题。


围绕这个问题,数十年来,经济学理论与实务界提出了诸多观点和措施。但常让人感觉云里雾里、故弄玄虚,无法清晰透彻地看待和分析问题,不能把握住实质与核心,更无法有效地统一认识,进而在实践中起到指导与针对作用。


结合日常思考,笔者认为,金融危机的产生,根源在于资产定价机制出现了问题,并由此导致了其他一系列问题的产生。结合相关领域,略谈一些个人看法,欢迎拍砖。


1、资产泡沫的形成


在社会经济上升的过程中,由于个体普遍的乐观因素,对风险的意识淡化、趋弱,对风险性资产的估值普遍过于乐观、形成泡沫化,并进而导致信用的过度扩张(杠杆率上升);


最终,在经济增长率趋缓状态下,由于无法实现预期的收益结果,导致杠杆断裂,造成普遍性金融风险。


因此,资产定价机制发生问题,包括信息不透明、风险意识低、对经济增长放缓以及对行业前景黯淡的预估不足、杠杆复杂(创新)程度的上升,等等因素,都会导致资产泡沫化。


资产泡沫化是人性的体现,在商业社会,无论谁都厌恶损失,都会想方设法赚取利润、转嫁损失,特别是在经济上升阶段,当风险损失仅是一种可能、被认为是小概率事件时,人性的贪婪便会高于恐惧。


资产持有者为了获取更高的交易价格,而购买者出于信息不对称以及贪婪,共同促进了资产交易价格的抬升。


资产泡沫化是上述机制长期叠加作用的结果,是无法自动避免的,这就可以解释为什么市场定价机制会失灵。


2、市场价格机制的扭曲


上述讨论了资产泡沫化的形成,我们便很容易明白,在资产泡沫化形成过程中,由于人性的因素,市场各方均会对资产风险进行有意的淡化、回避,因而市场交易环节缺少一种客观、公允的风险评判机制。


无论是在发达国家还是在国内,风险性资产(当房产成为一种投机商品,具有金融属性后,亦成为一种风险性资产)通过层层加码、包装、证券化等方式,最终交易价格将远高于其真实价值(长期持有状态下的价值)。


但对于“内行的投资者”而言,没有人是基于持有为目的而拥有这些资产,绝大部分人仅是为了实现溢价交易、出于投机为目的。


而在信息不对称状态下,特别是在频繁交易因而价格被市场所“认可”后,已变成了其真实的市场价格。


长期、普遍性扭曲的价格(定价机制)必然导致其价值实现环节的普遍性风险,而当全社会普遍处于加杠杆状态而持有资产时,必然导致债务危机的爆发,从而引爆金融危机。


3、关于融资高利率问题


对比发达国家和发达地区,我国民间融资利率高昂,已成为一种经济发展无法承受的不健康状态,必然导致庞氏骗局。


高利率的成因,很多文章都从不同角度进行过分析,但笔者认为,其本质还是与资产泡沫化有关。


简而言之,由于虚高的资产价格、虚幻的资产增值高回报,造成了全社会对于投资回报的高预期!


无论房市、股市、包括一级市场均是如此。我国的民间传统是重储蓄、重投资、轻消费,国内金融业庞杂、从业者众多,层层加码,对资产包装、价格畸高起到严重推波助澜的作用,并进而在融资利率环节实现大量利润,把风险堆积给最终的资产持有者。


因而资金总是流向“高回报、易变现”的泡沫型资产、投机型行业,而实体经济却难以获得资金注入——这就是资产泡沫化导致社会资源配置上的扭曲!


4、一、二级市场的资产泡沫化


关于国内房地产市场的泡沫,已然触目惊心,但已有太多文章述及。关于国内股市的泡沫问题呢?


股市显然就是一个被层层包装、加码、证券化的资产泡沫化市场,在经济下行的大背景下,无数“市梦率”型企业,将会兑现原形,股指下行是必然的。


股市是个高度投机型的市场,由于“壳”的稀缺性,股票资产事实上已经被层层包装、加码、高度泡沫化了,只是企业控股方、原始投资者、权势者的套现离场之地而已,除庄家外,大概率亏损才是实情。


而每位炒股者事实上都是投机者;既是投机者,就应该有当合格炮灰的觉悟,但不少炒股者却“忘记”了这个身份,天真地以为自己在做价值投资,其下场只能是韭菜结局!


再来说目前热点的“独角兽”基金,“独角兽”估值泡沫,两年以前即有一篇文章分析过,全世界最大的90家“独角兽”企业全年利润总和为零,其估值存在巨大的泡沫。对此深表认同!


5、“独角兽”估值只能上不能下的成因


“独角兽”,事实上就是经过多轮融资、层层加码、已然高度泡沫化的寡头,由于多方利益捆绑,估值只能上不能下,早已成为市场上一身赘肉的运动员。


从企业自身来看,早已经过了快速成长期,在当前经济前景下,普遍性的“造梦”是无法兑现的,因此整体上存在着严重的估值泡沫。所谓的“投资价值”,只是对比日后可能上市之状态,还有泡沫化空间而已。


而一级股权投资市场,亦存在这种泡沫现象,特别是在前几年股权投资热时期,不断上涨的估值预期,催生了人们对投资标的价值的盲目乐观,于是在一轮轮地寻找接盘侠。


在股权价值难以评估的场合,对赌协议被发明了,被作为估值泡沫“合理化”的依据。但对赌协议通常只是覆盖中短期,并不能覆盖资产价值实现的全过程,且存在诸多漏洞,如被下轮融资所废除、被影视文化公司的滥用,等等。


无论在一、二级市场,本着“交易溢价决定佣金收入”的利益取向,众多金融投行部门都会拼命地营销高泡沫资产,从中赚取丰厚的利润,并被视为资本市场的“成功者”!


6、高杠杆运作——风光无限下的恐怖命数


由于资产泡沫化的形成,为了追求利润的最大化,高杠杆运作事实上成为了商业社会的一种普遍状态。


在国内,特别是在房地产开发、银行、金融投资等部门,更倾向于通过高杠杆运作来获取超额利润。


但在资产价格上升过程中,事实上,交易溢价越来越难获取,交易溢价率也越来越低,导致交易处于不活跃状态;而真实持有环节可实现的利润远低于预期,这就形成账面利润与现金流的严重悖离,也标志着杠杆风险的产生。


在房地产行业、银行业、以及众多金融投资行业中,明面上风光无限,获得滋润又高大尚,但事实上,越大的企业对现金流是越饥渴的,其利润都体现在账面上,但现金流却越来越枯竭,只能通过不断做大、不断融资(通过“企业快速发展”的假象,来诱惑和蒙骗更多融资),来堵塞失血的黑洞。


但这反而造成黑洞的扩大,其最终轰然崩塌的结局已是必然!所以,在金融危机前,请千万远离这些高杠杆企业!


7、关于价值投资


中国人历来富有投机冒险精神,但却缺乏长远型价值投资思维。


究其原因,在于中国人善于耍小聪明,但对系统性、严谨性、知识性比较强、门槛比较高的价值投资,有种天生的卑微感;


中国人怕贵、轻视价值,这是社会上升初期的普遍心态,却延续至今;事实上,最终却要为这种心态付出多得多的代价!


价值投资,如典型的股权投资、企业并购,事实上需要一个详尽复杂的尽调过程,再加上冗长完善的投资协议、繁琐的投资决策流程,对于非专业机构(特别是个体)而言,是不可能完成的任务。


投机与投资的区别,在于投机具有太大不确定性,而且从概率角度论,投机本身即意味着收益/风险比不高,意味着受损。


对于真正具备财富的高端群体而言,是追求稳定、惧怕风险的,因此更倾向于选择价值投资、摒弃投机行为。


投资是一项低频行为,国内老百姓虽侧重于投资、而忽略消费,但却普遍缺乏科学严谨的价值投资思维。


价值投资,就是寻找价值洼地、成长洼地。


在资产泡沫化盛行、投机盛行的今天,周期长、收益低、难变现的价值投资很容易被认为“没有效益”而放弃,因为“吹”出来的泡沫永远比“实干”出来的价值要快,急功近利的心态充斥着社会的每一个角落!


怀着短期炒作的心态,是很难与真正的价值投资理念保持一致的。


8、回看金融危机


金融危机(经济危机),是风险集中释放的过程,会造成社会经济活动一定程度停摆、信用恐慌、社会稳定风险剧升等后果,但事实上也是市场自我调节、迫使资产价格回归合理的途径。


西方经济学研究早已指出,在人性面前,经济危机是无法避免的。刻意抑制、推迟危机的到来,反而将导致更严重的灾难性后果。


危机面前,我们应对的关键在于三个方面:社会安定、最低保障、尽快焕新。


“沉舟侧畔千帆过”,资产价格尽快回归正常状态,加快资产处置、完善退出机制,促进市场资源配置机制的正确回归,从而提振信心,把经济生产经营活动尽快恢复到危机前,更好地满足社会消费需求,这才是核心和关键!


注:回避危机、强振经济,这就是政府最大的误区!——会使资产泡沫继续处于叠加状态。 本文的观点就是认为,危机才能使资产泡沫消除,使资产价格回归真实价值,实现市场资源配置重新回归合理——这时才能促进交易、经济重振!而政府所要做的,是民生保障、社会稳定、完善市场退出机制等。


结语:当前,在国内外经济社会环境长期保持稳定上升的背景下,各类资产价格的泡沫化早已形成;


在应对美元加息缩表、世界经济前景变幻莫测的大环境下,资产价格下行的风险进一步加剧,值得警惕!


对于投资方面的建议,个人认为应该更加以稳健、安全为原则,切勿因为贪婪而涉及高风险型资产、高杠杆型企业。


要以绝对安全的现金国债为首选,具有定力、耐住寂寞,等待狂风暴雨过后资产跌至谷底的最佳时机